王晋斌  中国人民大学经济学院党委常务副书记、国家发展与战略研究院研究员、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员

次贷危机以来，世界经济失衡作为全球宏观经济学讨论的热点话题一直就没有停过，产生了大量的研究成果，多种理论和实证都运用于全球经济的不平衡及其检验。我们在此则想通过一个简单的故事描述，来看一下世界经济失衡是怎么产生的。

世界经济主要是三个经济区：北美、欧洲和东亚、南亚区域（但主要是中日韩），这三个区域的GDP占到全球的70%以上。再加上资源出口型的中东地区和不发达（贫困）经济体，基本构成了大致的世界经济。

在生产领域这三大经济区之间是怎么循环的？

北美主要是美国，美国自己也生产，但生产的东西一来不够消费，二来嫌自己生产的东西贵（主要是一般制造业），就有了80年代以后的产业“外包”。所以美国对欧洲、东亚和南亚（主要是中国、日本）都是贸易逆差。在2019年能源自给之前，还得花钱去买油，导致原油净进口每年2千亿美元甚至更多的贸易逆差；目前美国已经成为全球最大的能源生产国之一，能源贸易逆差基本消失。北美内部，美国一般性制造业在1994年形成北美自贸区之后，墨西哥也就成为美国的制造工厂之一，美国对墨西哥也是贸易逆差；美国也从加拿大净进口一些产品，也是逆差，但规模不算太大。

欧洲在二战后逐步形成了全球重要的工业制造业生产中心。欧洲国家很多，典型代表是德国、英国、法国、意大利、荷兰等。这些国家的制造业，尤其是分行业的顶尖制造业是很强的，比如发动机、汽车、半导体、生物医药等等。但欧洲的成本比美国要低，因此，美国也从欧洲买东西，对欧洲也是贸易逆差。欧洲国家多，国家之间差异也不小，尤其是2000年欧元诞生后，差不多是一个自循环经济体，相比区域内贸易，欧洲对外贸易的比例并不高。

亚洲除了日本、韩国、新加坡等有些特殊以外，在90年代中后期以来，基本是低成本区，这是发展中国家的属性决定的。美欧喜欢上了“外包”带来的便宜商品，中国以及该区域的其他经济体就成为“外包”产业的主要承接地，经过近三十年的发展逐步成为世界上重要的制造业生产中心或者全球生产平台。因此，美国对中国、日本等是贸易逆差，欧洲对中国等也是贸易逆差。

从生产环节就可以看出来，美国处于全球分工链的消费端：买买买。欧洲其次，但从外部买买买的程度要低不少。亚洲有分化，日本等属于发达经济体，掌握了某些行业高技术制造业的核心技术（汽车、半导体材料、光学制造业等），也具备从外部买的能力，但更多的是向外卖，要不不会累积那么多外汇储备。中国现在已经成为全球制造业行业类别最齐全的国家，一方面得益于工业化战略和技术进步；也得益于中国经济的纵深性，区域成本差异足够大，能够满足不同制造业的成本要求；也得益于经济的全球化带来的外部市场需求刺激。自己生产很多，自己消费不完，成为典型的、成功的大型出口导向型经济体，也因此累积了大量的外汇储备。

金融领域的钱是怎么循环的？

作为全世界买买买的美国，拥有美元的主导国际货币的霸权。从一战开始时候，欧洲国家打仗需要钱，1914-15年开始，像英国就被迫放弃金本位，自己废弃英镑和黄金兑换的限制，开始印钞。全球基本只有美国实施金本位，美元盯黄金，其他货币盯美元，开始形成事实上的美元本位制。中间反复纠缠，到二战结束后的1945年布雷顿森林体系美国得到了美元主宰全球货币体系的正式名分，美元和黄金固定兑换，其他的货币挂钩美元，直到1973年美国关闭“黄金兑换窗口”，演变为全球信用美元，至今已经有接近80年。如果从1914-15年算起，全球美元货币霸权已经超过100年。货币霸权的最大特征就是全球货币的“铸币税”。

美国生产企业搬出了，消费要从外边买，需要钱，需要大量的钱。美国的钱从哪里来呢？首先是卖东西给人家，卖竞争力强的产品（比如农产品、能源产品、高端制造品、金融服务业产品、知识专利等）。同时美国全世界打仗，全世界卖军火赚钱；其次是卖东西的钱不够花，怎么办？其他卖东西给美国的经济体积累了大量的贸易顺差带来的美元也没有太好的地方去，相当大的部分就流回美国的金融市场或者去美国买一些非金融类资产，美国企业依靠美国发达的金融市场筹资再以FDI等形式流回这些国家，靠外部投资赚钱。这种投资形式既有长期的（如FDI），也有短期的（比如证券投资等），反正是要通过跨境投资来赚钱，这也是美元体系循环的“特权”，也称作布雷顿森林体系II。再次，如果钱还不够花，怎么办？通过各种罚款来收钱。美国国内的各种法律（比如“双反”类法律）以及“长臂”管辖法律霸权，对跨国公司罚款敛财。最后，就是美联储印钞票了。这是美国来钱最快的办法。尤其是次贷危机以来，美联储的资产负债表从危机前的0.5万亿美元一路飙升到现在的近7万亿美元。

欧元区基本也是和美国类似，除了打仗以外。欧元享有低于美国的“铸币税”特权。欧元作为全球第二大国际货币，欧洲央行的资产负债表也从2008年的大约2万亿欧元上升到2020年年中的接近6.4万亿欧元。所以全世界的FDI和短期资本流动基本都是美元和欧元，尤其是美元，在全球外汇储备中占据了60%以上的份额。美国和欧洲央行印出的钱基本就是上面这么循环着：全球买东西，其他国家攒起来的美元、欧元再回去，然后再以投资的形式流回生产方，循环往复。

再回到生产领域，FDI的形式就是跨国公司形成全球生产网络的资金运转形式。经济的全球化，使得跨国公司能够在全球找到成本最便宜的地方来生产，甚至一个产品的各个环节都分散在不同的国家或者区域，全球信息技术的快速进步使得产品的研发、生产、管理和风控等打破了地域限制，而运输成本的下降也使得跨国公司生产产品的全球低成本套利策略得以有条件来实施和完成。发达经济体也享受这种低成本产品带来的福利改善，其国内的零售业从全球采购，也获取了巨大的商机和利益。这就是我们看到的，次贷危机后，发达经济体不断印钞，但通胀始终不来的重要原因之一。美国过去十年的平衡通胀率只有1.5%，欧洲也是低通胀。这一轮新全球化本质上是跨国公司主导下的全球化。跨国公司在全球低成本的套利布局，带来了被布局经济体出口生产能力的大幅度提升，并累积了大量的贸易顺差。跨国公司获取了利润，尤其是美欧等大型的全球跨国公司和为这些公司提供融资安排的金融业赚取了全球低成本红利，但其普通社会阶层并没有享受到这种全球的低成本红利，工资的长期停滞和福利状况改善缓慢、甚至恶化导致了西方民粹主义运动和贸易保护主义。

至于说资源出口国和贫穷的经济体，前者基本靠“周期”吃饭，全球需求旺，资源价格涨，钱就多，就成立国家主权财富基金来全球投资；资源价格低，就存在资源“诅咒”现象。后者主要靠通过交换经济附加值低的产品在全球化中偶尔跑跑“龙套”。

可见，是发达经济体生产-消费的不平衡，通过跨国公司的形式累积了全球的外部不平衡，与一国储蓄-投资关系不大，尽管1980年的时候出现了开放条件下的“FH之谜”的研究（开放条件下储蓄和投资的相关性也很高）。比如中国出口中有一半是与外资有关的企业来完成的，不是什么“过度储蓄”理论那样的依据开放条件下会计恒等式直接推出的储蓄-投资关系表达的外部贸易顺差。在金融高度全球化下，再简单的依据开放条件下的会计恒等式来看待这种全球生产-消费的失衡是带有某种程度的“刻舟求剑”方式的思考，也是带有某种“缘木求鱼”的思考方式。

再回到金融领域，经济的全球化也带来了金融的全球化。全球主要货币的央行资产负债表的膨胀，在金融创新的驱使下，带来了全球金融资产数量的快速膨胀，其速度和规模远大于全球贸易的增速和规模，而且资金的全球套利流动速度是实体生产成本套利的速度无法相比的。跨境资本的大规模流动一方面成为获取金融投资收益的手段，另一方面也是导致全球金融动荡的根源。换言之，由于金融资金跨境流动套利的规模已经远超过经常账户赤字融资安排需要的规模，金融的失衡已经脱离了实体经济的失衡，不再是按照布雷顿森林体系设想的那样：贸易主导资金流动，金融账户为经常账户融资的世界经济运转体系。

因此，20世纪90年代全球化以来，全球失衡的故事可以简单归纳为两点：第一、跨国公司全球低成本生产套利导致了或者助推了全球生产领域的不平衡；第二、全球“过度金融”在金融全球化和金融创新的驱动下，资本跨境的套利带来了全球金融失衡。两个失衡都是在美国主导的二战后国际经济秩序框架内世界经济运转所致。

世间万物失衡皆因一个“贪”字。资本的贪婪在马克思的《资本论》中得到了最深刻的分析。美国等发达经济体喜欢低成本的产品，就要别人开放产品市场，其跨国公司就全球布局生产，实现生产成本套利；美国等国大量的金融资本需要收益就全球跑着投资，要求其他国家开放金融市场，实现金融套利。世界经济的全球化本身并没有错，因为资源的全球配置肯定是有助于部分技术的扩散、劳动生产率的提高和资金使用效率的提高，也有利于发展中经济体的经济增长。问题在于由于资本的贪婪，全球化并不能惠及所有的人。发达经济体，尤其是美国的跨国公司和金融资本并没有将全球化的“套利红利”较好的进行分享，出现了有增长但无分享的全球化，这才导致了近些年来西方民粹主义运动和贸易保护主义的兴起，由此发生了发达经济体主动逆全球化的故事。

世界经济失衡的故事远没有结束。因为在没有找到或者不愿意找到或者找到了却没有勇气去正视这种失衡的根源，而采取了带有捞取政治资本的错误方法，比如关税摩擦来校正贸易不平衡，其效果甚微。全球化至今带来的“碎片化”生产方式，导致关税摩擦对谁都是伤害。我从你那里进口中间品，生产最终品出口给你，你对最终品征税，我对进口的中间品征税，征去征来就大幅度提高价格，就是这个行业在全球的萎缩。而技术的封锁和强行打压，是会造成被封锁和打压方的痛苦，同时卖方也会遭受重大的市场损失，也会迫使买方艰苦创新，奋发图强，去自主研发相关核心技术。关税和技术封锁或者打压会带来逆全球化，但只要美国依靠货币霸权，资本还是全球布局，没有全球合作性的制度去约束资本的“贪婪”，没有相对公平的分配制度，全球失衡问题及其摩擦不会得到根本性的解决。

最后回到那个基础的国际收支等式，CA（商品和服务净出口）+ KA（金融净借入）+∆(RA（外汇储备）+E（误差遗漏））≡ 0。全球生产中心将决定CA；跨国资本套利（生产套利和投资套利）将决定KA；两者通过外汇储备增减表现出来，还不平衡就加一个误差遗漏项来平衡。全球生产中心与跨国资本套利中的生产套利紧密关联（载体是FDI）。因此，除非跨国公司放弃全球生产成本的套利行为，经常账户的外部不平衡才能得到较好的缓解。除非发达经济体自己约束自己的金融膨胀，金融资本放弃过于“贪婪”的套利投资倾向，全球金融才不会出现大的金融失衡。这在经济和金融全球化发展到今天这个地步，不要全球“套利”是很难想象的。

资本是不会放弃套利的，不在这里套利，就在那里套利，只不过是套多套少的问题，但还是希望套到最多、套到极限。全球失衡的故事也不会因为2020年的各种摩擦升级而停止，反而会增加一些新的失衡故事。

理解全球失衡的故事是我们理解开放条件下宏观经济政策的基础，也是我们理解和制定疫情期间和疫情后开放宏观经济政策的基础。任何开放的经济体都在“套利”和“被套利”的全球化中运转，“套利”是主动出击，过度了再强也会承受巨大风险；“被套利”在政策应对恰当的条件下同样有大收益，因为会带来新的增长要素。新兴经济体在这一轮逆全球化的周期中把握好这种平衡也许是最佳的政策组合。

文章来源于中国宏观经济论坛